Eurokrise

Als Eurokrise^[1] (auch Euro-Krise) bezeichnet man eine vielschichtige Krise der Europäischen Währungsunion ab dem Jahre 2010. Sie umfasst eine Staatsschuldenkrise, eine Bankenkrise und eine Wirtschaftskrise.^[2] Die Bezeichnung „Eurokrise“ bezieht sich nicht auf den Außenwert des Euro, denn dieser blieb relativ stabil.^[3]

Die Eurokrise resultiert aus einer Vielzahl unterschiedlicher Faktoren, deren jeweilige Gewichtung umstritten ist. Insbesondere im Fall Griechenlands steht die Entwicklung der Staatsschulden im Vorfeld der Krise im Vordergrund. Auch in anderen Ländern der Eurozone machte es die Eurokrise schwierig bis unmöglich, die Staatsschulden ohne Hilfe von Dritten umzuschulden.^[4] Zum Teil werden weniger die Staatsschulden an sich als vielmehr die gesamtwirtschaftliche Verschuldung als eigentlich ausschlaggebend für die Finanzierungsprobleme gesehen. Weiterhin haben institutionelle Eigenschaften der Eurozone sowie die Folgen der Finanzkrise ab 2007 zur Schuldenkrise beigetragen. Als wichtige Ursache der Krise gilt, dass in vielen Euro-Ländern nach dem Wegfall der nationalen Währungen und des damit verbundenen Wechselkursmechanismus die Entwicklung geeigneter interner Anpassungsmechanismen missglückt war.^[5]

Mit der 2010 eingerichteten Europäischen Finanzstabilisierungsfazilität (EFSF) und dem 2011 als deren Nachfolger verabschiedeten Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM) wurde ein – politisch umstrittener – Rettungsschirm verabschiedet. Die Europäische Zentralbank intervenierte durch Senkung der Zinsen und durch volumenmäßig begrenzte Ankaufprogramme für (bereits emittierte) Staatsanleihen am Sekundärmarkt (Securities Markets Programme, Outright Monetary Transactions), um eine Kreditklemme zu verhindern. Als Maßnahmen gegen die Krisenursachen wurden bisher der Europäische Fiskalpakt, ein Aktionsverfahren gegen gesamtwirtschaftliche Ungleichgewichte und die Europäische Bankenunion verabschiedet.

Ursachen

Das Problem der Vielfachkrise: die Bankenkrise, die Wirtschaftskrise (bzw. makroökonomische Krise) und die Staatsschuldenkrise verstärken sich wechselseitig.^[2]

In der öffentlichen Diskussion ist die Gewichtung der unterschiedlichen Krisenfaktoren umstritten. Die konventionelle volkswirtschaftliche Erklärung für die Ursachen der Eurokrise ist zweiseitig. Auf wirtschaftlicher Ebene wird die Eurokrise als Währungskrise der ersten Generation verstanden. Demnach habe in einigen EU-Ländern eine vermehrte staatliche beziehungsweise private Kreditaufnahme zu relativ höherer Inflation als in anderen EU-Ländern geführt. Der Ausgleich der unterschiedlichen Preisentwicklungen durch Wechselkurskorrektur war aufgrund der Euro-Währungsunion nicht möglich, was bei einigen Euro-Ländern anhaltend hohe Leistungsbilanzdefizite und bei anderen anhaltend hohe Leistungsbilanzüberschüsse verursachte (makroökonomische Ungleichgewichte). Auf politischer Ebene führte die Euro-Währungsunion dazu, dass einzelstaatliche Geldpolitik nicht möglich ist. Als schnelle Reaktion auf Wirtschaftskrisen bliebe im Wesentlichen nur Fiskalpolitik, was den Staatshaushalt stärker belastet als Geldpolitik. Als weitere Ursache wird genannt, dass durch Wegfall der Wechselkursunsicherheit aufgrund der Euro-Währungsunion die Zinsen in Euro-Ländern mit traditionell höherer Inflation stark sanken; dies habe ein überoptimistisches Kreditaufnahme- und Investitionsverhalten verursacht. Auch begünstigt durch mangelhafte Banken- und Kapitalmarktregulierung sei es dadurch zu Wirtschaftsblasen gekommen, deren Platzen Bankenrettungen und Konjunkturprogramme auslösten.^[6] Als weiterer Faktor wird auch die Finanzkrise ab 2007 mit ihren direkten Kosten sowie den durch sie hervorgerufenen Verwerfungen genannt.

Im Fall von Griechenland wird in Literatur wie medialer Rezeption die Entwicklung der Staatsverschuldung im Vorfeld der Krise ins Zentrum gerückt. Aufgrund der strukturellen Problemlagen innerhalb der Eurozone, die unter anderem in den der Krise vorausgehenden erheblichen Leistungsbilanzungleichgewichten innerhalb der Eurozone zum Ausdruck kamen, wird für die Krise im Euroraum zum Teil auch die Bezeichnung „Leistungs-“ oder „Zahlungsbilanzkrise“ verwendet, womit hervorgehoben werden soll, dass weniger die Staatsschuld für sich als vielmehr die makroökonomischen Ungleichgewichte den eigentlichen Ausschlag für die Refinanzierungsprobleme einiger Euro-Staaten gegeben haben.

Der nachfolgende Abschnitt skizziert zunächst die in vielerlei Hinsicht unterschiedlichen Ausgangslagen der krisenbeteiligten Länder, anschließend werden unter Rückgriff darauf die fiskalische Problematik, die Ungleichgewichte sowie weitere Faktoren beleuchtet.

Makroökonomische Ungleichgewichte

Im System flexibler Wechselkurse sorgt der Wechselkursmechanismus für einen Ausgleich der unterschiedlichen Preisniveaus verschiedener Währungsräume und somit für einen Ausgleich der makroökonomischen Ungleichgewichte. Diese Situation bestand vor Einführung des Euro. Seit der Euro-Währungsunion kann jedoch kein Wechselkurs diese Ausgleichfunktion übernehmen, die Entwicklung des Preisniveaus führt in Ländern mit höherer Inflation zu einem realen Verlust an Wettbewerbsfähigkeit.^[7]

Bereits in einer frühen Phase der Eurozone wurde verschiedentlich auf die Tatsache hingewiesen, dass sich nach Einführung der gemeinsamen Währung (und auch schon aufgrund entsprechender Erwartungen zuvor) starke Leistungsbilanzungleichgewichte innerhalb der Eurozone eingestellt haben.^[8] Die Leistungsbilanz eines Landes erfasst auf der Aktivseite als wichtigste Bestandteile die Waren- und Dienstleistungsexporte, auf der Passivseite die entsprechenden Importe eines Landes. Importiert ein Land mehr, als es exportiert, so ergibt sich ein negativer Saldo der Leistungsbilanz (Leistungsbilanzdefizit); exportiert es mehr, ist der Saldo positiv (Leistungsbilanzüberschuss). Dabei korrespondiert die Anhäufung eines Leistungsbilanzdefizits mit dem Aufbau zunehmender Verbindlichkeiten gegenüber dem Ausland – kauft ein Land aus dem Ausland mehr Güter und Dienstleistungen zu, als es in das Ausland verkauft, baut der Rest der Welt netto Ansprüche gegen das „Defizitland“ auf.

Innerhalb der Eurozone ließ sich bereits seit Ende der 1990er ein Divergenzprozess der Leistungsbilanzsalden beobachten (Abb. 5). Eine Erklärung wird allgemein im tieferen Zinsniveau gesehen, das mit der Einführung des Euro und der damit verbundenen Integration der Finanz- und Gütermärkte^[9] einherging und für die Regierungen wie Unternehmen günstigere Refinanzierungsmöglichkeiten beziehungsweise bessere Kreditvergabebedingungen bedeutete. Dadurch konnten auch Akteure in Ländern, die vor ihrem Beitritt zur Eurozone nur erschwerten Zugang zu den Finanz- und speziell Kreditmärkten hatten, in gestiegenem Maße ausländische Güter oder Dienstleistungen nachfragen. Einige Kommentatoren weisen überdies auf die hohe Bedeutung der weggefallenen Wechselkursrisiken hin, die Investitionen in den jeweiligen Ländern befördert haben (und freilich auch selbst wieder zur Absenkung des Zinsniveaus beitrugen),^[10] sowie auf die (auch daraus entspringenden) Wachstumserwartungen, die mit der Einführung des Euro verbunden waren.^[11] Hieraus ergeben sich zwei – interdependente – Folgen:

Die Ersparnis der Haushalte nimmt aufgrund der Möglichkeit ab, zu verhältnismäßig günstigen Konditionen Kredite zu erhalten und Geld für Konsum- oder Investitionszwecke zu verwenden. Empirisch lassen sich (deutliche) Rückgänge der Ersparnis auf Seiten der krisenbeteiligten südeuropäischen Staaten und Irland feststellen.^[12]
Es kommt zu einem direkten Kapitalzufluss aus dem Ausland, da in der Wahrnehmung der Investoren die Sicherheit des nunmehr einer gemeinsamen Währung angeschlossenen Landes zunimmt.

Beides äußerte sich in zunehmenden Nettokapitalzuflüssen^[13] – dem Pendant zu einem Leistungsbilanzdefizit^[14] –, die wiederum (auch über indirekte Kanäle wie die Verringerung der Arbeitslosigkeit) zu Preissteigerungen in den jeweiligen Ländern führten, so dass sich zwischen den Mitgliedstaaten der Eurozone Inflationsdifferentiale ausbildeten.^[15] In den GIIPS-Staaten zeigt sich eine überdurchschnittlich hohe Inflation, während die Inflation in Gläubigerstaaten wie Deutschland und Finnland unterdurchschnittlich war.

Bereits Robert Mundell wies in seiner Theorie optimaler Währungsräume darauf hin, dass unterschiedliche Lohnentwicklungen zu einer Quelle für asymmetrische Schocks werden, wenn die Lohnentwicklungen nicht in irgendeiner Form währungsunionweit aufeinander abgestimmt werden.^[16] Die Tarifparteien der GIIPS-Staaten hatten die Lohnquote (am Bruttoinlandsprodukt) konstant gehalten. Eine konstante Lohnquote hat bei einer Währungsunion mit in den einzelnen Mitgliedsländern unterschiedlichen Inflationsraten entsprechende Auswirkungen auf die Lohnstückkosten. In den Ländern mit höherer Inflation steigen die Lohnstückkosten stärker.^[17] Hierdurch verschlechterte sich die Wettbewerbsfähigkeit der Staaten mit höherer Inflation (siehe auch Abb. 2).^[18]

Durch kompetitive Währungsabwertung konnte eine Volkswirtschaft über Nacht wieder wettbewerbsfähig werden,^[19] dies ist seit der Währungsunion aber nicht mehr möglich. Als Alternative bleibt den Euro-Staaten mit Preisproblemen die innere Abwertung, also die Senkung von inländischen Löhnen und Preisen.^[20] Empirisch betrachtet funktioniert innere Abwertung vor allem dann, wenn es ausreicht, dass Löhne und Preise weniger stark steigen als bei den Handelspartnern. Wenn eine innere Abwertung stagnierende oder fallende Löhne und Preise erfordert, führt dies oftmals zu einem langwierigen und schmerzhaften Prozess.^[21]

Irrationale Kapitalströme

Der außerordentliche Boom der Kapitalzuflüsse in den Jahren vor der Krise (2003–2007), der zu einem hohen Anstieg der gesamtwirtschaftlichen (privaten und öffentlichen) Verschuldung geführt hat, wird als eine wesentliche Ursache der Eurokrise gesehen. Nach der Euroeinführung kam es zu einem starken Kapitalzufluss in die GIIPS-Staaten. Die meisten Beobachter unterstellten eine effiziente Marktallokation und sahen die starken Kapitalzuflüsse als Indiz für eine hohe Wirtschaftskraft der GIIPS-Staaten. Umgekehrt war Deutschland von starken Kapitalabflüssen und steigender Arbeitslosigkeit betroffen, was als Indiz für fehlende Wirtschaftskraft gedeutet wurde; Deutschland wurde damals als „kranker Mann Europas“ bezeichnet. Seit der Eurokrise hat sich die Stimmung ins Gegenteil verkehrt. Nunmehr sehen viele Ökonomen die Leistungsbilanzdefizite und die stark gestiegene Arbeitslosigkeit als Zeichen chronisch mangelnder Wettbewerbsfähigkeit in den GIIPS-Staaten, was nach Ansicht von Gerhard Illing eine irrationale Übertreibung in die gegenteilige Richtung darstellt.^[22]

Als ein wesentlicher Grund für die hohen Kapitalzuflüsse in den GIIPS-Staaten wird der anfängliche Überoptimismus der Finanzmärkte bezüglich der Wirkungen der Währungsunion und der Kreditfähigkeit der GIIPS-Staaten hervorgehoben.^[23] Durch die Euro-Währungsunion wurde die Kapitalverkehrsfreiheit erhöht und die Wechselkursunsicherheit fiel weg. Aufgrund des Überoptimismus der Finanzmärkte, bedingt auch durch eine fehlerhafte Regulierung, sanken die Zinsen für die Volkswirtschaften der GIIPS-Staaten sehr stark, dies verursachte ein überoptimistisches Kreditaufnahme- und Investitionsverhalten. Gleichzeitig erhöhte sich dadurch auch das Potential der Banken, makroökonomische Schocks auf die EU-Staaten zu verbreiten.^[20]^[24]^[25] Dies habe eine Bubble Economy verursacht.^[26]^[27] Mit dem plötzlichen Stopp der Kapitalzuflüsse gerieten die GIIPS-Staaten dann in eine schwere Wirtschaftskrise.^[28]

Die enorme Zunahme der Kapitalzuflüsse kam vor allem durch Kapitalzuflüsse zustande, die das Finanzsystem destabilisierten, insbesondere aufgrund exzessiver Vermittlung internationaler Kreditgewährungen durch nicht diversifizierte lokale Banken. Das Finanzsystem stabilisierende Kapitalzuflüsse wie z. B. ausländische Direktinvestitionen und die Vermittlung von internationalen Kreditgewährungen durch diversifizierte, europaweit vernetzte Banken erfolgte unzureichend.^[29] Dennoch blieb die Bankenregulierung alleinige Angelegenheit der einzelnen EU-Staaten. Diese hatten die Tendenz, ihren nationalen Banken durch Unterregulierung und Unterkapitalisierung finanzielle Vorteile zu verschaffen.^[20]^[30] Zudem bestanden die Kapitalzuflüsse überwiegend aus kurzfristigen Geldern, die erfahrungsgemäß destabilisierend wirken können. Kurzfristig ausgereichte Gelder führen zu unzureichend durchdachten Anlageentscheidungen sowie zu Herdenverhalten, insgesamt zu schlecht vorbereiteten Investitionen der Anleger. Wenn sie dann Übertreibungen und Fehlinvestitionen erkennen führt dies zu einem sudden stop, also einer Übertreibung nach unten. Die Anleger ziehen ihr Kapital aus unproduktiven wie aus produktiven Anlagen gleichermaßen ab. Die Kreditklemme aufgrund allgemeinen Misstrauens führt dazu, dass auch intakte und produktive Wirtschaftsstrukturen aus Kapitalmangel notleiden und aufgegeben werden müssen.^[31] Einige der seinerzeit vergebenen Kredite konnten nicht mehr bedient werden (Ausfallgefährdung) und belasteten die Bankbilanzen. Die mangelnde Fähigkeit inländischer Banken zur Kreditvergabe und der Vertrauensverlust ausländischer Kapitalgeber führte zu einer Kreditklemme zu Lasten der Realwirtschaft und in der Folge zu Wirtschaftskrisen.^[32] Der dramatische Einbruch der Geldmenge M2 in den GIIPS-Staaten ist ein klarer Indikator für eine solche Kreditklemme.^[31] Der starke Kapitalzufluss hatte sich in eine Kapitalflucht umgekehrt.^[33]

Institutionelle Eigenschaften der Eurozone

Der Beitritt zur Eurozone ging für die Teilnehmerstaaten mit einem Verzicht auf den autonomen Einsatz von Geld- und Wechselkurspolitik einher. Dies hatte unter anderem zwei für die Eurokrise relevante Unzulänglichkeiten zur Folge:^[34]

Zum einen entzieht eine gemeinsame Währung den Mitgliedstaaten die Möglichkeit, asymmetrische makroökonomische Schocks (z. B. des Zusammenbruchs von Immobilienmärkten oder Teilen des Bankensystems) mittels Geldpolitik zu lindern. Betreffen diese makroökonomischen Schocks nur einige Mitgliedstaaten einer Währungsunion, ist eine nur diese Staaten betreffende expansive Geldpolitik nicht möglich.
Zum anderen verzichteten die Teilnehmerländer auf die Möglichkeit, durch kompetitive Währungsabwertung ihre Wettbewerbsfähigkeit zu verbessern.

Die dem Beitritt zum Euroraum vorangehende Konvergenzprüfung sollte unter anderem gewährleisten, die Bedeutung dieser beiden Problembereiche kleinzuhalten, indem ein entsprechender Konvergenzprozess bereits vor Einführung der gemeinsamen Währung zum Erfordernis gemacht wurde, der die Notwendigkeit zu asymmetrischer Reaktion hätte beschränken sollen. (Man spricht hierbei unter Rückgriff auf eine von Robert Mundell begründete Theorie auch häufig davon, dass die Eurozone möglichst weit einem sogenannten optimalen Währungsraum angenähert werden sollte.^[35]) Die vorgeschriebenen Maßnahmen sind in Hinblick auf die im Ernstfall gravierenden Problematiken jedoch immer wieder als unzureichend kritisiert worden. Darüber hinaus wurden selbst die vorgegebenen Kriterien von einigen Mitgliedstaaten nur unter Nutzung sogenannter kreativer Buchführung und begünstigt durch spezifische nicht-strukturelle Entwicklungen erreicht.^[36] Der Schuldenstand Griechenlands beispielsweise lag im Jahr seiner Konvergenzprüfung (2000) mit 104 Prozent bereits über 40 Prozentpunkte über der 60-Prozent-Limite der Kriterien, die Inflationsrate wurde erheblich gesenkt durch Einmalmaßnahmen, sie stieg in den Jahren darauf entsprechend auch wieder an und die Statistikbehörde Eurostat musste das Haushaltsdefizit im Nachhinein nach oben korrigieren.^[37] Übersehen wurde bei Abfassung der EU-Konvergenzkriterien überdies, dass nicht nur der staatliche, sondern auch der private Sektor durch exzessive Verschuldung und Verschlechterung der Wettbewerbssituation Probleme verursachen kann.^[38]

Spezifische Folgen aus der Finanzmarktkrise

Die Eurokrise ist auch im Kontext der ihr vorangehenden Finanzmarktkrise um das Jahr 2008 zu betrachten. So führte die Finanzmarktkrise weltweit zu einer erhöhten Risikobewertung. Der Staatsanleihenmarkt war davon über verschiedene Kanäle betroffen:^[39]

im Vorfeld der Finanzkrise ab 2007 kam es zu einer exzessiven Kreditvergabe an private Haushalte, teilweise sogar losgelöst von der Zahlungsfähigkeit der Kreditnehmer. Dies führte in den USA und einigen anderen Staaten zu Immobilienblasen. Nach dem Platzen der Blasen mussten in vielen Ländern mehr oder weniger umfangreiche Rettungsaktionen für Banken aufgelegt werden. Dadurch wurden Privatschulden zu Staatsschulden, die steigende Staatsschuldenlast verringerte (in den GIIPS-Staaten) den Wert staatlich emittierter Papiere.^[40]
die verringerte Liquidität der Kreditanstalten bedingte einen Rückgang der Kreditvergabe, was die Wirtschaftsleistung (und damit auch die Steuereinnahmen) negativ beeinflusst.

Zudem nahm im Zuge der Finanzkrise die auf den Finanzmärkten vorgenommene Risikoempfindlichkeit bezüglich fiskalischer Ungleichgewichte zu.^[41] Für die Eurokrise, die gekennzeichnet ist von einer gleichermaßen drastischen wie plötzlichen Erschwernis der Zugangswege zur Refinanzierungsfähigkeit von Staaten, stellten diese Entwicklungen der Kreditvergabe – je nach Sichtweise – das auslösende Moment, mindestens jedenfalls einen Faktor für die Intensität der Problematik dar. Der Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung (kurz: Sachverständigenrat) spricht in diesem Zusammenhang von einer Zwillingskrise, bei der sich Banken- und Schuldenkrise gegenseitig verstärken und auf die volkswirtschaftliche Produktion durchschlagen, mit dem Erfolg, dass sie sich dadurch nochmals verschärfen.^[42]

Bedeutung der öffentlichen Verschuldung für die Krise

Nach einer Sichtweise – die unter anderem von Friedrich Heinemann, Jens Weidmann und Jean-Claude Trichet vertreten wird – sind die Refinanzierungsprobleme der Krisenstaaten primär das Resultat zu hoher staatlicher Verschuldung und staatlicher Haushaltsdefizite.^[43]^[44]^[45] Diese Gruppe bezeichnet die Eurokrise als Staatsschuldenkrise.

Die Bezeichnung der Eurokrise als Staatsschuldenkrise wird u. a. von Peter Bofinger kritisiert, da die Begrifflichkeit Staatsschuldenkrise verschleiere, dass „wir eigentlich eine Krise der Finanzwirtschaft und der Banken haben, weil diese sich in Spekulationen statt in solider Kreditfinanzierung verausgabt haben“, was zur Finanzkrise ab 2007 geführt habe.^[46] Ähnlich argumentieren die économistes atterrés (Empörte Ökonomen), ein Zusammenschluss von über 25 französischen Ökonomen,^[47] in ihrem Manifest,^[48] der Wissenschaftliche Beirat von Attac,^[49] Thomas Fricke,^[50] Albrecht Müller,^[51] James K. Galbraith^[52] und Walter Wittmann.^[53] Die Bezeichnung Staatsschuldenkrise führe dazu, dass die Lösungsversuche durch einen einseitigen Blickwinkel auf die Fiskalkriterien dominiert seien. Dabei werde übersehen, dass bei den finanzschwachen Ländern – mit Ausnahme von Griechenland – eine unsolide Haushaltspolitik nicht feststellbar sei. Die eigentliche Ursache für den Anstieg der Staatsverschuldung sei die Finanzkrise ab 2007 gewesen. Erhöhte Aufmerksamkeit erforderte die Korrektur der Fehlentwicklungen, die zur Finanzkrise geführt haben.^[54]

Im Zuge der Diskussion des Fiskalpaktes kritisierten über 120 Ökonomen in einem öffentlichen Aufruf den Begriff „Staatsschuldenkrise“ als irreführend und erklärten, dass bisher kein Land die Krise durch Austeritätspolitik überwunden habe. Spanien und Irland seien den Attacken der Finanzmärkte ausgesetzt, obwohl sie stets die Maastricht-Kriterien eingehalten haben. Ursächlich für den Anstieg der Staatsverschuldung seien Steuergeschenke an Reiche, Staatshilfen für Privatbanken sowie die exzessiven Zinssätzen für Staatsschulden auf den Finanzmärkten.^[55] Wirtschaftsnobelpreisträger Paul Krugman schrieb: „Europas große Täuschung besteht in dem Glauben, dass die Krise durch unverantwortliche Haushaltsführung zustande kam. Sie könnten jetzt einwenden, dass das auf Griechenland doch wirklich zutrifft. Das stimmt zwar, aber selbst die griechische Geschichte ist komplizierter. Irland hatte dagegen vor der Krise einen Haushaltsüberschuss und eine niedrige Staatsverschuldung. Auch Spanien hatte einen Haushaltsüberschuss und wenig Schulden … Der Euro selbst hat die Krise ausgelöst.“^[56] Betrachtet man so beispielsweise die GIIPS-Staaten (d. h. Griechenland, Italien, Irland, Portugal und Spanien) im Aggregat, nahm die Staatsschuldenquote bis zum Ausbruch der Eurokrise im Jahr 2007 insgesamt sogar ab (Abb. 3).

Allerdings bildet der Verschuldungsansatz auch einen Ausgangspunkt für Erweiterungen. So weisen beispielsweise einige auf das Entstehen selbsterfüllender Prophezeiungen hin, bei denen sich die Refinanzierungssituation eines Landes schon aufgrund der Erwartung, das Land könne zukünftig nur noch mit Mühe seinen Verbindlichkeiten nachkommen, verschlechtert, was dann im Resultat auch tatsächlich die Erwartung zur Realität werden lässt; in Anbetracht des auch infolge der Finanzkrise herrschenden risikosensitiven Klimas könnten so auch geringere Verschuldungsstände signifikante Auswirkungen auf die Zahlungsfähigkeit haben.^[57]

Robert C. Shelburne analysierte für die Wirtschaftskommission für Europa, dass die Staatsschuldenkrise eher eine Folge als eine Ursache der Eurokrise sei. Wie viele andere Ökonomen sieht auch er die letztliche Ursache in den kontinuierlichen großen Leistungsbilanzdefiziten seit der Euroeinführung, die zu privaten und staatlichen Schuldenkrisen und letztlich Wirtschaftskrisen geführt haben. Die Leistungsbilanzungleichgewichte können aber nur zum Teil auf Staatsverschuldung zurückgeführt werden, zum größeren Teil ist private Verschuldung die Ursache. Hierfür spricht, dass zwei der fünf Krisenländer bis zum Ausbruch der Krise Haushaltsüberschüsse aufzuweisen hatten. Nachdem die Krise ausgebrochen war, musste ein Teil der privaten Verschuldung in Staatsschulden umgewandelt werden, um einen Bankenkollaps zu verhindern. Dadurch wurde die Staatsschuldenkrise eine Zeit lang zur offensichtlichsten Manifestation der Eurokrise.^[58]

Einzelstaatliche Ursachen der Krise

Griechenland

Sowohl der Schuldenstand als auch das Budgetdefizit des Staates bewegten sich bereits im Vorfeld der Krise auf äußerst hohem Niveau. Zwischen 2000 und 2008 betrug das jährliche staatliche Budgetdefizit durchschnittlich rund 6 % der Wirtschaftsleistung (gemessen am Bruttoinlandsprodukt) – doppelt so viel wie im Stabilitäts- und Wachstumspakt als Höchstwert vorgesehen.^[59] Die Schuldenquote, also das Verhältnis von Schuldenstand zum Bruttoinlandsprodukt, war bereits zu Beginn der vorangehenden Dekade auf einem sehr hohen Niveau, nahm dann aufgrund eines weitgehend stabilen Wirtschaftswachstums von etwa 4 % bis 2008 nur mäßig von 104 % (2001) auf 113 % (2008) zu, lag damit aber gleichwohl weit über der 60-%-Grenze des Stabilitäts- und Wachstumspakts sowie dem EU-27-Durchschnitt (62 %).^[60] Die gesamtwirtschaftliche Sparquote Griechenlands wiederum nahm aufgrund eines Einbruchs der privaten Ersparnis seit Ende der 1990er stark ab, wobei sich der Trend seit Einführung des Euro im Jahr 2001 verstärkte. Von Autoren der EZB wird dies auf die finanzielle Liberalisierung in den 1990ern und den Eintritt in die gemeinsame Währungsunion zurückgeführt. Die dadurch erzielte Lockerung bisheriger Liquiditätsbeschränkungen und die Erwartung fortgesetzten wirtschaftlichen Wachstums erhöhten demnach die Anreize zu Konsum und Investition – zu Lasten der privaten Ersparnis.^[61] Die Leistungsbilanz war von 1982 bis 1998 negativ, jedoch in geringem Ausmaß.^[62] Ab 1999 erfuhr sie einen deutlichen Rückgang ihres Saldos, um schließlich Mitte des Jahrzehnts ein zweistelliges Defizit aufzuweisen (Abb. 5).^[63] Die Bedeutung dieser Entwicklung wird im Abschnitt Makroökonomische Ungleichgewichte diskutiert.

Als Ursache für Einnahmeausfälle und Kontrollprobleme des griechischen Staates wird oftmals auf die tiefe Reichweite des informellen Sektors der Ökonomie hingewiesen.^[64] Nach Schätzungen von Friedrich Schneider erreichte die griechische Schattenwirtschaft 2009 einen Umfang von 25 % des Bruttoinlandsprodukts (BIPs), etwa 11 Prozentpunkte mehr als der OECD- und 5 Prozentpunkte mehr als der EU-27-Durchschnitt (wenn auch zwischen 2004 und 2008 rückläufig).^[65] Auch durch Steuerflucht entstehen dem griechischen Staat erhebliche Zahlungsausfälle, die der Vorsitzende der Steuerfahndungsbehörde SDOE, Nikos Lekkas, in einem Interview auf etwa 15 % des griechischen Bruttoinlandsproduktes bezifferte.^[66] Zudem wird immer wieder auf Korruption, insbesondere im Staatsapparat, hingewiesen.^[67] In einer von der Europäischen Kommission in Auftrag gegebenen Umfrage gaben 98 % der befragten griechischen Staatsbürger an, Korruption sei ein erhebliches Problem in ihrem Land (EU-27: 74 %);^[68] der von Transparency International herausgegebene globale Korruptionswahrnehmungsindex verortete das Land 2009 mit einem Durchschnittswert von 3,8 von 10 (10 = am wenigsten Korruption) auf Rang 71,^[69] im Jahr 2012 auf Platz 94.

Obzwar (Stand April 2014) von Erfolgen hinsichtlich Haushaltsdefizit, „Primärüberschuss“ 2013 und „Rückkehr“ auf den Kapitalmarkt gesprochen wurde,^[70] hatte sich der zum verringernden BIP (seit 2008) relative Schuldenstand (von 113 % 2008) auf 175 % des BIPs (trotz Schuldenschnitts und trotz/aufgrund verordneter Sparmaßnahmen durch die Troika) per Ende 2013 erhöht.^[71] Griechenland befand sich seit März 2013 in der Deflation.^[72] Die Troika forderte auch 2015 umfangreiche Strukturreformen und Haushaltskürzungen; sie hielt die griechischen Prognosen für zu optimistisch.^[73]^[74]

Spanien und Irland

Relative Veränderung der Pro-Kopf-Verschuldung seit Einführung des Euros der am höchsten verschuldeten Staaten im Euroraum

Anders als Griechenland erfüllten Spanien und Irland bis 2008 durchgehend die Kriterien des Euro-Stabilitätspaktes. In beiden Staaten lag die gewichtete öffentliche Staatsschuld seit der Euro-Einführung 1999 stets weit unterhalb aller EU-Durchschnittswerte und war darüber hinaus in der Tendenz rückläufig, sodass schließlich 2007 ein Wert von knapp 25 % (Irland) bzw. 36 % (Spanien) des Bruttoinlandsproduktes erreicht wurde (Deutschland: 65 %).^[75] Auch das staatliche Budgetdefizit war unterhalb der 3-%-Grenze, Irland wies sogar fast durchweg Budgetüberschüsse auf.^[76] Indessen war sowohl die spanische als auch die irische Wirtschaft bis 2007 (und auch darüber hinaus) durch eine recht hohe Verschuldung der privaten Haushalte gekennzeichnet; der Schulden-Einkommens-Quotient (Kredite und Verbindlichkeiten der Haushalte relativ zum verfügbaren Einkommen) belief sich 2007 in Spanien auf 130 %, in Irland auf 197 % (Euroraum-Durchschnitt: 94 %) (Abb. 1).^[77] Bereits 2006 warnten deutsche Wirtschaftsforscher vor konjunkturellen Problemen im damals prosperierenden Spanien, weil im Euro-Raum überdurchschnittliche Inflation die relative Wettbewerbsposition geschwächt hatte.^[78]

Irland und Spanien waren 2008 Schauplatz erheblicher Verwerfungen auf dem Häusermarkt. Nach einer mehrjährigen Periode starken Wachstums des Hausbaus – begünstigt durch die demografische Entwicklung, spezifische Ausgangslagen im Immobiliensektor, leichten Zugang zu Krediten und Kapitalzuflüsse aus dem Ausland^[79] –, erreichte die Wertschöpfung im Baugewerbe, begleitet von starken Preiszuwächsen in immobilienbezogenen Sektoren, Ende 2006 einen Umfang von 12 % des Bruttoinlandsproduktes in Spanien und 10 % in Irland (Durchschnitt in der Eurozone: 7 %).^[80] Dies wirkte sich auch auf andere Teile der Volkswirtschaften aus. So waren in Irland immobilienbezogene Kredite für knapp 80 % des Wachstums der Kreditvergabe zwischen 2002 und 2008 verantwortlich; 2008 betrug der Anteil an der gesamten Kreditvergabe knapp 60 %.^[81] In beiden Ökonomien kam es zu einem raschen Wachstum des Baugewerbes, das 2007 einen Umfang von jeweils 14 % des Bruttoinlandsproduktes erreichte, dem höchsten Anteil aller OECD-Staaten.^[82] In Spanien wurden 2006 mehr als dreimal so viele Wohnungen fertiggestellt wie noch ein Jahrzehnt zuvor und mit circa 600.000 Einheiten zugleich auch beinahe so viele wie im gesamten Rest der EU.^[83] Nachdem bereits in den USA die Hauspreise 2007 eingebrochen waren (Subprime-Krise), kam es im selben Jahr auch in Irland und Spanien zu einem „Platzen“ der Immobilienblase.^[84] Drastische Preisrückgänge führten zu massiven Verkäufen sowie Entlassungen, was auf die gesamten Volkswirtschaften überschlug. In Irland waren die realwirtschaftlichen Implikationen dabei insbesondere deshalb drastisch, weil mit der Krise auf dem Immobilienmarkt zugleich eine Bankenkrise ausgelöst wurde, in deren Zuge es zu erheblichen Refinanzierungsproblemen im Finanzsektor und infolgedessen einem Einbruch der Kreditvergabe kam.^[85] Eine besonders große Rolle spielte die (am 29. Januar 2009 verstaatlichte) Anglo Irish Bank.^[86]

Lag die irische Schuldenquote 2007 noch bei besagten 25 %, steigerte sie sich in den Jahren 2008 und 2009, auch aufgrund staatlicher Unterstützungsmaßnahmen für den Finanzsektor, um jeweils etwa 20 Prozentpunkte und erreichte schließlich 2011 knapp 109 % des Bruttoinlandsproduktes.^[75] Auch in Spanien kam es durch den Preis- und Nachfrageeinbruch auf dem Häusermarkt zu Verwerfungen. Nach Schätzungen der spanischen Nationalbank war die Krise zwischen 2007 und 2009 für einen Rückgang von knapp 4 % des Bruttoinlandsproduktes verantwortlich.^[87] Die Belastungen des Bankensektors waren dabei geringer als in Irland, wenngleich die Rettungsmaßnahmen auch in Spanien den Staatshaushalt belasteten.^[88]

Portugal

Portugal erlebte mit Einführung des Euro einen großen Kapitalzufluss, der zum Teil auf dem Verschwinden des Wechselkursrisikos und zum Teil auf unrealistischen Risikoeinschätzungen der Kapitalgeber und daraus resultierend extrem niedrigen Zinsen basierte. Mitte der 1990er Jahre lag die Nettoauslandsverschuldung von Portugal nahe null; bis 2007 stieg sie – gemäß Zahlen von Ricardo Reis – auf 165 Milliarden Euro (das entspricht 97,5 Prozent des Bruttosozialprodukts).^[89] Die Kapitalzuflüsse führten nicht zu einer Erhöhung der Produktivität; diese sank im Gegenteil. Vermutlich gab es eine Fehlallokation des Kapitals.^[90] Im Gegensatz zu Spanien und Irland musste Portugal im unmittelbaren Vorfeld der Eurokrise kein Platzen einer Immobilienblase verkraften.^[91] Ähnlich wie Spanien war jedoch auch in Portugal die Verschuldung der privaten Haushalte recht hoch (2007: 127 Prozent des verfügbaren Einkommens gegenüber einem Euroraum-Durchschnitt von 94 Prozent; siehe Schaubild). Das Leistungsbilanzdefizit stieg zwischen 1997 und 2000 auf über 10 Prozent des Bruttoinlandsproduktes, sank bis 2003 wieder auf 6 Prozent ab und stieg dann wieder; 2008 betrug es 12,1 Prozent.^[92] Dabei entwickelten sich die Lohnstückkosten und die Arbeitsproduktivität deutlich auseinander. So erhöhte sich laut OECD-Erhebungen die gesamtwirtschaftliche Arbeitsproduktivität zwischen 1998 und 2008 um knapp 1 Prozent pro Jahr, während in derselben Zeit die Lohnstückkosten um 3 Prozent pro Jahr anstiegen (Abb. 2).^[93]

Die Staatsschuldenquote betrug 2007 etwa 68 Prozent des Bruttoinlandsprodukts, was damals in etwa dem Durchschnittswert des Euroraums von 66 Prozent wie auch dem Wert Deutschlands von 65 Prozent entsprach.^[94] Portugal verletzte ebenso wie Griechenland seit der Euro-Einführung im Jahr 1999 durchweg das im Stabilitäts- und Wachstumspakt festgelegte Drei-Prozent-Kriterium bezüglich des maximal zulässigen Haushaltsdefizites. Der durchschnittliche Wert zwischen 1999 und 2007 betrug −4,1 Prozent.^[95] 2013 betrug das Haushaltsdefizit 4,9 Prozent; das BIP sank real um 1,4 Prozent; die Währungsreserven sanken von 18,0 auf 14,3 Milliarden Euro.^[96]

Italien

Italien hatte seit Jahrzehnten eine höhere Staatsschuldenquote als viele andere Länder (siehe Liste der Länder nach Staatsschuldenquote):

Staatsverschuldungsquote Italiens, Stand April 2017 (2017–2022: Schätzung), Quelle: Internationaler Währungsfonds^[97]
1990	1995	2000	2005	2006	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022
94 %	109 %	105 %	102 %	106 %	103 %	106 %	116 %	115 %	116 %	123 %	129 %	132 %	132 %	133 %	133 %	132 %	129 %	127 %	123 %	120 %

Die italienische Wirtschaft wuchs seit etwa 2000 nur schwach: Die jährliche reale Wachstumsrate des Bruttoinlandsproduktes seit 2000 betrug durchschnittlich nur etwa 1,1 %^[98] Durch die Finanzkrise ab 2007, die sich in vielen Industrieländern im Jahr 2009 (und teils auch noch 2010) auf die Realwirtschaft auswirkte, kam es auch in Italien zu einer Rezession.^[99]

Maßnahmen

In den Krisenstaaten wie auch auf internationaler und europäischer Ebene sind verschiedene Maßnahmen diskutiert und teilweise verabschiedet und umgesetzt worden, die dazu verhelfen sollen, die Ursachen der Schuldenkrisen zu bekämpfen sowie deren Symptome und Folgen abzumildern.

Maßnahmen der Europäischen Union und ihrer Mitgliedstaaten

Schuldenerlass („Haircut“)

Eine diskutierte und nur gegenüber Griechenland umgesetzte Maßnahme zur Reduzierung der Symptome der Schuldenkrise, nämlich die Senkung der hohen Tilgungs- und Zinslasten in den Schuldenstaaten aus den eingegangenen Verschuldungen, ist der Schuldenerlass. Bei dieser Maßnahme verzichten die Gläubiger endgültig gegenüber den Schuldenstaaten auf die Rückzahlung eines Teils oder aller ihrer Forderungen. Diese Maßnahme erreicht in der Regel nur dann die notwendige Zustimmung der verzichtenden Gläubiger, wenn in dem Schuldenstaat zugleich ernsthaft versucht wird, die genuinen Ursachen der Schuldenkrise zu beseitigen, da widrigenfalls den Gläubigern für ihre Restforderungen in Zukunft ein erneuter Schuldenschnitt drohen würde.

Griechenland hat nach den Unterstützungen aus den Rettungsschirmen bisher als einziger Staat des Euroraums zusätzlich für einen erheblichen Teil seiner Schulden im Frühjahr 2012 einen Schuldenerlass erhalten. Dabei haben entsprechende Gläubiger effektiv auf etwa 75 % ihrer Forderungen verzichtet.

Kredite und Bürgschaften („Euro-Rettungsschirm“)

Unter dem umgangssprachlichen Begriff Euro-Rettungsschirm stellen Mitgliedstaaten der Eurozone, der Europäischen Union und des Internationalen Währungsfonds (IWF) den Schuldenstaaten Notkredite und Notbürgschaften zur Verfügung. Damit sollen konkret drohende Staatsinsolvenzen von Eurostaaten aufgrund von Liquiditätsengpässen vermieden werden und damit zumindest vorläufig die finanzielle Stabilität im Euroraum abgesichert werden.

Bis Ende 2013 haben Griechenland, Irland, Portugal und Spanien die Euro-Rettungsschirme in Anspruch genommen. Dieser steht auch weiteren Staaten der Eurozone offen, sofern deren Staatsschulden und Zinsen aus eigener Kraft nicht mehr bedient werden könnten.

Um Griechenland die dringend benötigten Notkredite kurzfristig gewähren zu können, starteten die Vertreter des Euro-Rettungsschirms zunächst ein in Nachtsitzungen verabschiedetes Konstrukt ab April 2010. In der Folge stellte sich heraus, dass bereits kurz nach Verabschiedung des Rettungsschirms die Kredite der Höhe noch nicht ausreichten und das Kontingent erhöht werden musste. Ab Juli 2012 sollte der Euro-Rettungsschirm durch eine dauerhafte Maßnahme, den Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM) ersetzt werden, wobei dessen Mittel nur noch unter strengen Bedingungen gewährt werden sollten. Der ESM sollte zunächst mit einem Volumen von maximal 500 Milliarden Euro ausgestattet werden. Schon vor Einführung wurde von verschiedenen Seiten darüber diskutiert, dass dieses Volumen nicht ausreichen könnte und dass es auf 1 bis 2 Bio. Euro aufgestockt werden sollte. Deswegen sollte vor Einführung des ESM im März 2012 von den EU-Staats- und Regierungschefs nochmals geprüft werden, ob die vorgesehene ESM-Obergrenze ausreichen würde.^[100]

Ob die als Rettungsschirm bezeichneten Notkredite und -bürgschaften den Krisenstaaten helfen können, ist umstritten und insbesondere von weiteren Faktoren abhängig. Der Rettungsschirm alleine ermöglicht den stark verschuldeten Staaten nur, unter Umgehung des Kapitalmarkts und mit vergünstigten Bedingungen zusätzliche Verschuldung aufzunehmen oder fällige Schulden zu prolongieren. Die Insolvenz eines Staates wird in dieser Weise zunächst nur aufgeschoben. Es besteht die allgemeine Auffassung, dass der Rettungsschirm Staatsinsolvenz bestenfalls dann zu vermeiden helfen kann, wenn der Schuldenstaat zeitgleich intensive Bemühungen zur Ursachenbekämpfung einleitet. Geschehe dies nicht, wüchse die krisenhafte Verschuldung eines Staates durch den Rettungsschirm sogar weiter an und die Situation verschlimmere sich.

Die EU-Rettungsschirme sind rechtlich umstritten, weil bis zum Beginn der Staatsschuldenkrise die EU-Verträge immer so verstanden wurden, dass aufgrund der Nichtbeistandsklausel die Haftung der Europäischen Union sowie der EU-Mitgliedstaaten für Verbindlichkeiten anderer Mitgliedstaaten ausgeschlossen sei. Diese Sichtweise wurde von vielen Politikern im Angesicht der Schuldenkrisen relativiert.

Die EU-Rettungsschirme sind aus demokratischer Sicht umstritten, weil nach bisherigen Maßstäben gigantische Hilfspakete erst sehr spät und unter Druck in Parlamenten und Gremien durchgepeitscht wurden, ohne dass die zu erwartende Wirksamkeit ausreichend diskutiert und überprüft werden konnte.

Die EU-Rettungsschirme sind aus verhandlungstaktischer Sicht umstritten, weil bereits überschuldeten Staaten weitere Mittel an die Hand gegeben würden. Damit vergrößere sich das „Erpressungspotenzial“ dieser Staaten gegenüber den unmittelbaren Gläubigern, weil die Schuldenstaaten immer mehr ein sogenanntes Systemrisiko darstellten.

Die laufenden nachträglichen Erhöhungen schon verabschiedeter Rettungsschirme sowie die fortwährenden Berichte, dass damit verbundene parallele Maßnahmen nicht oder nicht ausreichend umgesetzt wurden, sprechen dafür, dass bei der Vergabe von Rettungsschirmkrediten und -bürgschaften erhebliche Fehler gemacht wurden.

„Sixpack“ für Haushaltsdisziplin und gegen makroökonomische Ungleichgewichte

Der Stabilitäts- und Wachstumspakt wurde mit Beschluss des Europaparlaments vom 28. September 2011 reformiert. Der sogenannte „Sixpack“ sieht strengere Vorgaben zur Haushaltsdisziplin in den EU-Staaten vor, inklusive semi-automatischer Strafen in Milliardenhöhe für Defizitsünder und Volkswirtschaften mit starken Leistungsbilanzdefiziten oder -überschüssen. Verstößt ein Land gegen die mittelfristigen Budgetziele für eine gesunde Fiskalpolitik, so kann es von einer qualifizierten Mehrheit der Euroländer aufgefordert werden, seinen Haushaltsplan binnen fünf Monaten (bei schwerwiegenden Fällen binnen drei Monaten) zu ändern. Kommt es zu keiner Nachbesserung, so hat die Europäische Kommission in letzter Instanz die Möglichkeit Sanktionen in Höhe von 0,2 % des Bruttoinlandsprodukts des Defizitsünders (0,1 % bei Nichtumsetzung der EU-Empfehlungen zur Bekämpfung makroökonomischer Ungleichgewichte) zu verhängen, sofern sich nicht eine Mehrheit der Eurozone dagegen ausspricht. Nach den neuen Regeln können zudem Sanktionen bereits beschlossen werden, wenn sich ein Haushaltsdefizit der Obergrenze von 3 % des Bruttoinlandsprodukts nähert. Zudem soll es eine schärfere Kontrolle der Staatsverschuldung geben. So werden Länder mit einer Schuldenquote von über 60 % aufgefordert, drei Jahre hindurch die über der Grenze liegende Verschuldung jährlich um ein Zwanzigstel zu reduzieren. Die einbehaltenen Bußgelder sollen in den Europäischen Rettungsfonds EFSF fließen.^[101]

Der Euro-Plus-Pakt schlägt Maßnahmen zur wirtschaftspolitischen Koordinierung vor, um eine größere Konvergenz der Volkswirtschaften in der Eurozone zu erreichen. Fortschritte der Euroländer sollen anhand objektiver Indikatoren – zum Beispiel der Lohnstückkosten – gemessen werden.

EU-Fiskalpakt („Schuldenbremse“)

Am 30. Januar 2012 beschlossen 25 der 27 Staaten der EU (alle außer Großbritannien und Tschechien) einen Europäischen Fiskalpakt mit strengen Obergrenzen für die Staatsverschuldung als Selbstverpflichtung. Die Selbstverpflichtung besteht darin, dass die 25 EU-Staaten sich gegenseitig versprechen, diese sogenannte „Schuldenbremse“ im nationalen Recht, möglichst in der Verfassung, zu verankern. Dabei ist aber nicht geklärt worden, wie sich die Schuldenbremsen, die auf einem völkerrechtlichen Vertrag beruhen und sich damit der juristischen Bindungskraft des Europarechts entziehen, durchsetzen lassen. Trotzdem wird er zumindest als klares politisches Signal gewertet, dass (fast) alle EU-Staaten zukünftig einer soliden Haushaltspolitik Priorität einräumen werden. In Fachkreisen wird angenommen, dass eine Regelung wie eine Schuldenbremse ohnehin unumgänglich gewesen sei, um den Abwertungen der Ratingagenturen etwas entgegensetzen und wieder Vertrauen an den internationalen Finanzmärkten gewinnen zu können. In deutschen politischen Kreisen wird der Fiskalpakt auch als notwendige Grundlage gesehen, um den Rettungsschirm weiter aufstocken zu können, an dem Deutschland einen erheblichen Anteil hat.^[102]

Europäische Finanzaufsicht und Bankenunion

Ein Problem der Zwillingskrise (Bankenkrise und Schuldenkrise) ist die Systemrelevanz von Banken. Bereits in der Finanzkrise ab 2007 und den Folgen der Insolvenz von Lehman Brothers zeigte sich, dass systemrelevante Banken Too big to fail sind.^[103] Anfängliche Pläne der Europäischen Kommission für eine zentrale europäische Bankenaufsicht scheiterten jedoch am Widerstand der EU-Mitgliedstaaten, da diese keine Kompetenzen bei der nationalen Aufsicht über die Banken abgeben wollten. Mit der Reform der europäischen Finanzaufsicht wurde versucht, das Problem zu beheben. Hierzu wurden 2011 mit dem Europäischen Finanzaufsichtssystem der Europäische Ausschuss für Systemrisiken und die Europäische Bankaufsichtsbehörde gegründet, der eine weitgehende Harmonisierung der Regeln herbeiführen wollte, die Überwachung aber weiterhin primär bei den nationalen Aufsichtsbehörden der Mitgliedstaaten beließ. Nach Einschätzung des Sachverständigenrates war diese Reform unzureichend. Trotz der Gründung neuer Institutionen gebe es immer noch kein effektives Aufsichts- und Insolvenzregime für systemrelevante Finanzinstitute. Es sei fraglich, ob die beschlossenen Reformen ausreichen, um in Zukunft die Sozialisierung der durch eine Krise systemrelevanter Banken entstehenden Kosten und damit eine weitere Belastung der Staatshaushalte zu vermeiden.^[103] Im weiteren Verlauf hat sich dieses System dann auch als nicht ausreichend zur Bewältigung der Finanzkrise erwiesen. Insbesondere die Erfahrungen aus der Staatsschuldenkrise in Zypern haben gezeigt, dass die nationale Bankenaufsicht nicht ausreichend auf die Krise reagiert hatte.

Diese Ablehnung der Mitgliedstaaten, eine gemeinsame europäische Bankenaufsicht einzurichten, schwand erst Ende 2011, nachdem EU-Währungskommissar Olli Rehn vor einer erneuten Bankenkrise in Europa gewarnt hatte und zu bedenken gegeben hatte, dass man die Staatsschuldenkrise ohne ein stabiles Bankensystem nicht in den Griff bekommen werde.^[104] Im Juni 2012 warf Kommissionspräsident José Manuel Barroso die Pläne für eine zentrale Bankenaufsicht erneut auf: Seiner Vorstellung nach sollten die größten Banken aus allen 28 Mitgliedstaaten unter die Aufsicht einer europäischen Behörde gestellt werden. Beim EU-Gipfel wurde am 29. Juni 2012 beschlossen, dass der Europäische Stabilitätsmechanismus (ESM) direkte Finanzhilfen an Banken erst dann geben darf, wenn eine effiziente Bankenaufsicht auf europäischer Ebene unter Beteiligung der Europäischen Zentralbank (EZB) für die Eurozone installiert worden sei. Gleichzeitig beauftragte der Gipfel die EU-Kommission damit, einen entsprechenden Mechanismus zu präsentieren;^[105] vor allem in Deutschland und Großbritannien stießen diese ursprünglichen Pläne für eine umfassende europäische Bankenaufsicht auf Kritik. Im September 2012 stellte Barroso die Pläne der EU-Kommission in seiner „State of the Union“-Rede vor dem Europaparlament vor: Demnach sollte die EZB bereits zum 1. Januar 2013 die Aufsicht über die Banken übernehmen, die ESM-Hilfen beantragen. In einem zweiten Schritte sollte die EZB ab Juli 2013 die Kontrolle über systemrelevante Großbanken in der Eurozone übernehmen und ab Anfang 2014 über alle Banken in der Eurozone. Letztlich wäre die EZB für die Aufsicht über mehr als 6.000 Banken verantwortlich gewesen. Im Dezember 2012 einigten sich die europäischen Finanzminister auf Eckpunkte zur Schaffung des einheitlichen Bankenaufsichtsmechanismus (Single Supervisory Mechanism, SSM) im Rahmen einer sog. Europäischen Bankenunion. Am 19. März 2013 gab der EU-Rat bekannt, dass mit dem Europäischen Parlament eine Einigung über die Errichtung einer zentralen europäischen Bankenaufsicht für die Eurozone erzielt worden sei. Demnach soll die EZB künftig alle Banken in der Eurozone überwachen, deren Bilanzsumme über 30 Milliarden Euro oder 20 Prozent der Wirtschaftsleistung eines Landes ausmacht.

Im März 2014 einigte sich die Europäische Kommission auf die letzten Modalitäten der Bankenunion.^[106] Diese mündeten im Mai 2014 in der Veröffentlichung der EU-Abwicklungsrichtlinie (BRRD) und des einheitlichen Abwicklungsmechanismus (SRB). Ab November 2014 nahm die EZB ihre neuen Aufgaben in der Bankenaufsicht unter dem SSM auf.

Finanztransaktionssteuer

Seit der Vorstellung eines Gesetzentwurfs der EU-Kommission am 28. September 2011 durch den Präsidenten der Europäischen Kommission José Manuel Barroso^[107]^[108] („damit auch der Finanzsektor seinen fairen Beitrag leistet“^[109]) wird in der EU über die Einführung einer „harmonisierten Finanztransaktionssteuer für die gesamte Europäische Union“ oder zumindest einer „gemeinsamen Finanztransaktionssteuer“ eines Teils der Mitgliedstaaten beraten.

Wortlaut der Begründung des Gesetzesentwurfes war unter anderem:

„Erstens soll sichergestellt werden, dass der Finanzsektor in Zeiten der Haushaltskonsolidierung in den Mitgliedstaaten einen angemessenen Beitrag leistet. Der Finanzsektor hatte einen wesentlichen Anteil an der Entstehung der Wirtschaftskrise, während die Regierungen und damit die Bürger Europas die Kosten für die massiven durch Steuergelder finanzierten Rettungspakete für den Finanzsektor getragen haben. […] Zweitens würde ein koordinierter Rahmen auf EU-Ebene zur Stärkung des EU-Binnenmarktes beitragen. […]“^[110]

Seit 22. Januar 2013 besteht offiziell eine „verstärkte Zusammenarbeit“ zu einer gemeinsamen Finanztransaktionssteuer von elf Mitgliedstaaten.^[111]

Maßnahmen der Europäischen Zentralbank

Einzelmaßnahmen

Bereitstellung von Fremdwährungsliquidität

Am 9. Mai 2010 reaktivierten die amerikanische FED, die EZB und andere Notenbanken in einer gemeinsamen Aktion wöchentliche Dollar-Fazilitäten zur Versorgung des Marktes mit Dollar-Liquidität. Ursprünglich war dieses Instrument zu Beginn der Finanzkrise ab 2007 genutzt worden^[112] und fand erneute Anwendung nach dem Zusammenbruch von Lehman Brothers Ende 2008.^[113] In der Folge wurde die Bereitstellung mehrmals verlängert, auch unter einer Senkung der Zinssätze und blieb so noch planmäßig bis Februar 2014 in Kraft.^[114] Ein ähnliches Programm zur Deckung von Fremdwährungsliquiditätsbedarf initiierte die EZB mit der Bank of England im Dezember 2010; auch dieses wurde dreimal verlängert und lief planmäßig Ende September 2014 aus.^[115] Zusätzlich führte die EZB in den Monaten von Oktober bis Dezember 2011, ebenfalls unter Zusammenwirken mit anderen Notenbanken, ergänzend Dollar-Refinanzierungsgeschäfte mit dreimonatiger Laufzeit durch, um dem Liquiditätsbedarf der Geschäftsbanken Rechnung zu tragen.^[116]

Ankauf von staatlichen und privaten Anleihen – Securities Markets Programme (SMP) und Outright Monetary Transactions (OMT)

Am 9. Mai 2010 gab sich die EZB in einer koordinierten Aktion mit mehreren EU-Staaten, die an diesem Wochenende das erste 750-Milliarden-Euro-Rettungsprogramm beschlossen, die Möglichkeit, mit sofortiger Wirkung sowohl private als auch – was ein Novum darstellte – staatliche Anleihen am Sekundärmarkt aufzukaufen (Securities Markets Programme, SMP).^[117] Das SMP wurde seit seiner Implementierung bis September 2012 durchgängig aufrechterhalten. Dabei lassen sich zwei Perioden starker Anleihekäufe ausmachen: Zum einen die Zeit von Mai bis Anfang Juli 2010 (ca. 60 Mrd. Euro) und die Zeit zwischen Anfang August 2011 und Mitte Januar 2012 (ca. 140 Mrd. Euro) (siehe nebenstehende Grafik). Insgesamt belief sich das Volumen des SMP auf etwa 210 Mrd. Euro.^[118] Die Transaktionen waren grundsätzlich^[119] sterilisierter Natur (sterilized) – das heißt, die Zentralbank entzog dem Markt die durch die Ankäufe zugegangene Liquidität wieder durch andere sogenannte Feinsteuerungsoperationen mit dem Ziel, die Inflationsgefahr auszuräumen. Die Höhe der Anleihenkäufe wurde wöchentlich annonciert, nicht jedoch ihre Komposition. Diese wurde erst nach Beendigung des Programms (siehe unten) punktuell mitgeteilt; zum 31. Dezember 2012 machten italienische Papiere nominal knapp die Hälfte des Gesamtvolumens (218 Mrd. Euro nominal, Buchwert 208,7 Mrd. Euro) aus, gefolgt von spanischen (20 %) und griechischen (16 %).^[120]

Das SMP wurde von der EZB am 6. September 2012 mit sofortiger Wirkung beendet.^[121] An seine Stelle traten Outright Monetary Transactions (OMTs), die es der EZB ermöglichen, in potenziell unbegrenztem Maße Staatsanleihen am Sekundärmarkt aufzukaufen, jedoch nur dann, wenn die jeweiligen Staaten in einem ESM- oder EFSF-Programm befindlich oder bereits Empfänger eines Bail-outs durch den IWF und die Europäische Union gewesen sind.^[122] Der IWF soll dabei die Umsetzung des entsprechenden Programmes überwachen; erfüllt ein Land die ihm auferlegten Auflagen nicht, sollen entsprechende OMTs eingestellt werden. Die OMTs sollen vor allem für Anleihen mit ein- bis dreijähriger Laufzeit zur Anwendung kommen und sind wie schon im Falle des SMP sterilisiert.^[122] Insbesondere gibt die EZB in den OMTs den im Zusammenhang mit griechischen Anleihekäufen beanspruchten bevorzugten Gläubigeranspruch (preferred creditor status) auf (pari passu); er sollte im Falle eines Restrukturierungsereignisses (restructuring event) sicherstellen, dass die Ansprüche der EZB bevorzugt (also vor denen privater Investoren) beglichen werden.^[123] Die etwa 200 Mrd. Euro, die bereits unter dem SMP angekauft worden waren, sind von dieser Änderung nach Aussage Draghis nicht betroffen.^[124]

Zinsentscheidungen

Der Zinssatz für Hauptrefinanzierungsgeschäfte („Leitzins“) wurde von der EZB während der Krise zunächst nicht verändert und verblieb so auf dem im Mai 2009 festgelegten Niveau von 1,00 %. Unter Verweis auf erhöhte Inflationsgefahren (unter anderem aufgrund steigender Rohstoffpreise) wurde der Leitzins zum 13. April 2011 auf 1,25 % erhöht.^[125] Zwei Monate darauf kam es zu einer abermaligen Erhöhung um 25 Basispunkte auf 1,50 %, was mit den Teuerungsgefahren durch Energie- und Rohstoffpreise einerseits und mit der durch die EZB-Politik der vergangenen Jahre akkumulierten Liquidität andererseits begründet wurde.^[126] Die Zinserhöhung wurde zum 9. November wieder zurückgenommen. Zum 14. Dezember 2011 wurde der Leitzins erneut um 25 Basispunkte auf 1,00 % gesenkt; eine weitere Absenkung folgt zum 11. Juli 2012 auf 0,75 %.^[127] Insbesondere senkte die EZB zum 11. Juli 2012 den Zinssatz für die Einlagefazilität, der bereits ab Mai 2009 stets im Gleichschritt mit dem Leitzins verändert wurde, ebenfalls um 25 Basispunkte auf 0,00 %.^[128] Zum 8. Mai 2013 wurde der Hauptrefinanzierungssatz auf 0,50 %, derjenige für die Spitzenrefinanzierungsfazilität um 50 Basispunkte auf 1,00 % abgesenkt.^[129]

Akzeptierte Sicherheiten

Anfang Mai 2010 wurden die für Kreditgeschäfte mit der EZB geltenden Bonitätserfordernisse für griechische Staatsanleihen (und vom griechischen Staat vollständig garantierte Papiere) ausgesetzt, sodass sie ungeachtet ihres Ratings als Sicherheit für die Kreditgeschäfte zwischen EZB und Geschäftsbanken eingesetzt werden konnten.^[130] Im Juli 2011 tat es die EZB dem hinsichtlich portugiesischer Staatsanleihen (wie auch schon seit März 2011 für Irland^[131]) gleich.^[132]

Am 8. Dezember 2011 weitete die EZB den Pool der akzeptierten Sicherheiten dergestalt aus, dass nunmehr auch Asset-Backed Securities mit geringerer Bonitätsnote sowie erstmals auch Kredite an kleine und mittelgroße Unternehmen akzeptiert wurden.^[133] Mitte Februar 2012 kündigte die EZB eine weitere Lockerung an, indem auch die Akzeptanz klassischer Bankkredite als Sicherheiten bekanntgegeben wurde.^[134] Ende Juni 2012 kündigte die EZB an, zukünftig weitere Wertpapierarten sowie bestimmte Wertpapiere (zum Beispiel Residential Mortage Backed Securities) mit noch geringerer Bonität – auf der Skala einiger Ratingagenturen bereits nur noch die zweitbeste Note innerhalb des Ramschniveaus^[135] – zu akzeptieren.^[136] Am 6. September 2012 beschloss die EZB eine abermalige Aufweichung der Kriterien, indem für Staaten, die dem OMT-Programm angehören (siehe weiter oben unter „Ankauf von staatlichen und privaten Anleihen“) sämtliche Rating-Anforderungen an zu hinterlegende Sicherheiten für Kreditgeschäfte zwischen der EZB und Geschäftsbanken fallengelassen wurden.^[137]

Ab dem 25. Juli 2012 wurden bei Refinanzierungsgeschäften griechische Staatsanleihen oder sonstige durch Griechenland voll garantierte Papiere als Sicherheiten nicht mehr akzeptiert;^[138] unter Verweis auf die positive Entwicklung des Landes hob die EZB diesen Beschluss mit Wirkung zum 21. Dezember 2012 wieder auf.^[139] Zyprische und durch den zyprischen Staat garantierte Papiere, die infolge mehrerer Herabstufungen durch Rating-Agenturen im Juni 2012 standardmäßig nicht mehr als Sicherheiten akzeptiert wurden,^[140] erlangten ihre Notenbankfähigkeit infolge einer länderspezifischen Lockerung der Anforderungen am 2. Mai 2013 wieder,^[141] wenngleich auch diese in der Woche des Anleihentausches Ende Juni 2013 kurzzeitig wieder ausgesetzt wurde.^[142]

Ende Juli 2013 gab die EZB geplante Änderungen im Bereich der grundlegenden Ausrichtung ihrer Anforderungen an Sicherheiten bekannt. Nach Ansicht von Kommentatoren benötigten die dahinter stehenden technischen Modifikationen aufgrund einer Reduktion der vorgenommenen Haircuts und einer Absenkung der benötigten Rating-Klasse forderungsbesicherte Wertpapiere (asset-backed securities, ABS).^[143]

Refinanzierungsgeschäfte

Mit den Beschlüssen im Mai 2010 wurden – bis heute (Stand: August 2013) anhaltend – mehrere unlimitierte Refinanzierungsgeschäfte mit dreimonatiger Laufzeit durchgeführt.^[144] Seit einer Änderung des Verfahrens im Zuge der Lehman-Krise^[145] können Geschäftsbanken dort zu einem von der EZB vorgegebenen Zinssatz unter Aufbietung der erforderlichen Sicherheiten für drei Monate beliebige Geldsummen erhalten (Mengentender mit Vollzuteilung); demselben Verfahren folgten auch weiterhin – und folgen abermals bis heute (Stand: August 2013) – die wöchentlichen Hauptrefinanzierungsgeschäfte mit einwöchiger Laufzeit. Mit Beschluss vom 6. Dezember 2012 ließ die EZB verlauten, dieses Zuteilungsverfahren „so lange wie noch erforderlich“ beizubehalten; späteren Beschlüssen zufolge gilt dies in jedem Fall mindestens bis Juli 2014.^[146]

Am 8. Dezember 2011 kündigte die EZB zwei langfristige Refinanzierungsgeschäfte (LTROs) mit einer Laufzeit von drei Jahren an (Mengentender mit Vollzuteilung, siehe oben).^[147] Das erste dreijährige Geschäft wurde am 21. Dezember lanciert. In Übertreffung der Erwartungen von Analysten wurden dabei rund 489 Mrd. Euro an 523 Banken zugeteilt;^[148] der zu entrichtende Zinssatz entspricht dem durchschnittlichen Leitzins während der dreijährigen Laufzeit.^[149] Intendiert war mit den Maßnahmen ebenfalls eine bessere Liquiditätsversorgung sowie Verbesserungen auf dem Markt für gedeckte Schuldverschreibungen; teilweise floss die zugeteilte Summe wohl auch in den Erwerb von Staatsanleihen.^[150] Der zweite 3-Jahres-LTRO am 29. Februar 2012 führte zu einer Zuteilung von knapp 530 Mrd. Euro an 800 Geldhäuser, wobei gegenüber der ersten Auflage des Programms zusätzliche Sicherheiten akzeptiert wurden (siehe oben „Bonitätsanforderungen an staatliche Anleihen“), was auch kleinere Institute zur Liquiditätsaufnahme bewegte.^[151] Im Januar 2013 zahlten die Banken des Euroraumes von diesen Krediten 137 Mrd. Euro zurück.^[152]

Ankauf besicherter Wertpapiere – Covered Bond Purchase Programme (CBPP2)

Die zweite große programmatische Innovation implementierte die EZB durch die Reaktivierung des Programms zum Ankauf gedeckter Schuldverschreibungen (Covered Bond Purchase Programme, CBPP) im Oktober 2011.^[153] Im Rahmen dieses Programms sollten zwischen November 2011 und Oktober 2012 sogenannte Covered Bonds, also mit Sicherheiten unterlegte Wertpapiere (beispielsweise Pfandbriefe) am Primär- und Sekundärmarkt im Wert von 40 Mrd. Euro erworben werden. Das erste CBPP kam zwischen Juni 2009 und Juni 2010 im Zuge der Finanzmarktkrise zur Anwendung. Die Maßnahme zielte nach Ansicht von Kommentatoren primär darauf ab, die Geldversorgung der Bankinstitute zu sichern, die im Zuge der fortschreitenden Krise stärker erschwert war; dabei hatte der Verkauf von Covered Bonds nach Problemen auf dem Interbankenmarkt bereits im Vorfeld zunehmend klassische Wege der Liquiditätsbeschaffung ersetzt.^[154]

Das CBPP2 lief am 31. Oktober 2012 plangemäß aus; bis dato hatte die EZB ein Ankaufvolumen von knapp 16,5 Mrd. Euro realisiert.^[155]

Grundkapitalerhöhung

Am 16. Dezember 2010 beschloss die EZB erstmals wieder nach zwölf Jahren eine Erhöhung ihres Kapitals um nahezu das Doppelte auf etwa 11 Mrd. Euro, was sie mit Volatilitätssteigerungen in verschiedenen Bereichen und der Ermöglichung fortgesetzter Reservenaufbaus begründete; speziell wurde der Schritt allgemein als Reaktion auf die Unsicherheit der im Rahmen des SMP erworbenen Anleihenbestände interpretiert.^[156]

Vorschläge und nicht beschlossene Maßnahmen

Gemeinsame Anleihen und Eurobonds

Ein breit diskutierter Vorschlag sieht die Emission gemeinsam garantierter Anleihen vor, um die Refinanzierungskosten der von der Krise betroffenen Staaten zu senken. Dabei existieren unterschiedliche Konzepte. Die meisten Vorschläge setzen daran an, dass sich einzelne Staaten zusammenschließen und eine Institution schaffen, die Anleihen begibt.^[157] Diese Anleihen könnten wiederum einer einzelstaatlichen oder einer gemeinsamen Haftung unterworfen werden. So wäre es denkbar, dass die beteiligten Staaten nur für den von ihnen in Anspruch genommenen Teil der emittierten Papiere (und deren korrespondierende Kosten) haften müssen;^[158] nutzt ein Staat demnach beispielsweise 30 Prozent des Instruments zu seiner Finanzierung, wäre seine Haftung auch auf diesen Anteil beschränkt. Eine andere und verbreitetere Möglichkeit besteht demgegenüber in einer gemeinsamen Haftung für die Anleihen.^[159] Könnte in diesem Fall ein Staat seinen Zahlungsverpflichtungen nicht mehr nachkommen, hätten die Investoren einen unmittelbaren Anspruch gegenüber den anderen beteiligten Ländern.

Vorzüge solcher Modelle werden üblicherweise darin gesehen, dass es den Staaten so möglich würde, sich zu niedrigeren Zinsen am Kapitalmarkt zu refinanzieren. Insbesondere trifft dies auf die Version mit einer gemeinschaftlichen Haftung zu, da so partikulare Ausfallrisiken an Bedeutung einbüßen.^[160] Zudem können derartige gemeinsame Anleihen – auch über die Kanäle des Interbankenmarktes – die Marktliquidität erhöhen. Entgegengehalten wird indes im Falle der gemeinsamen Haftung des Öfteren ein moralisches Risiko, da die gemeinsame Anleihenemission für weniger zahlungsstarke Teilnehmer Anreize zur Misswirtschaft oder übermäßigen Aufnahme von Schulden zulasten der zahlungsstärkeren Partner gibt. Aus diesem Grund fordern einige Kommentatoren im Falle derartiger gemeinsamer Anleihen eine stärkere fiskalpolitische Integration, die auch Eingriffe in die nationalstaatliche Budgethoheit vorsieht (Eurobonds).^[161]

Ein abgewandeltes Konzept von Markus Brunnermeier sieht vor, dass eine Institution selbst Staatsanleihen von Staaten der Eurozone im Verhältnis der jeweiligen Wirtschaftskraft aufkauft und diese als Sicherheiten für die Emission zweier Arten von Wertpapieren (European Safe Bonds) verwendet – einer sicheren (höhere Seniorität der Ansprüche) und einer weniger sicheren Art. Damit wird insbesondere auch das Ziel verfolgt, dem Mangel an sicheren Wertpapieren während der Eurokrise zu begegnen.^[162]

Gedeckte Schuldverschreibungen

Nach einem – insbesondere nach seiner Adaption durch den finnischen Premierminister diskutierten – Ansatz könnten Staaten, die von der Krise betroffen sind, pfandbriefähnliche Anleihen herausgeben, die beispielsweise von Vermögenswerten des Staates oder (zukünftigen) Steuereinnahmen gedeckt wären.^[163] Durch diese Absicherung würden, so die Erwartung, die Refinanzierungskosten sinken. Ein weiterer Vorteil wird darin gesehen, dass derartige Anleihen über ihre Deckungswerte einen starken Anreiz setzen, keine Zahlungsausfallereignisse aufkommen zu lassen.

Aufspaltung bzw. Austritte aus dem Euro

Durch die Vorschläge zur Wiedereinführung nationaler Währungen bzw. einer Aufspaltung in Nord-Euro und Süd-Euro sollen die nationalen Besonderheiten (insbesondere die Inflationsantizipation) im Rahmen der Währungspolitik besser berücksichtigt werden können. Mit Wiedereinführung einer nationalen Währung würde durch den Wechselkursmechanismus die Kaufkraftparität zu anderen Volkswirtschaften wiederhergestellt werden, so dass sich die Wettbewerbsfähigkeit schlagartig verbessern würde. Damit würden in der Theorie die makroökonomischen Ungleichgewichte wegfallen. Stattdessen könnten die Staaten jeweils eine Währungsunion präferieren und derjenigen beitreten, die zu ihnen passt. Ob die Wettbewerbsfähigkeit durch eine Abwertung tatsächlich verbessert werden kann hängt aber von der Reaktion der Marktteilnehmer ab. Laut Barry Eichengreen steht zu erwarten, dass Kreditgeber eine höhere Inflation in Austrittsländern bzw. dem Süd-Euro antizipieren und deshalb höhere Kreditzinsen verlangen. Ebenso könnten die Währungsabwertung und höhere Inflation eine Lohn-Preis-Spirale auslösen. In jedem Fall verursacht eine Abwertung der Währung eine reale Aufwertung (Erhöhung) der privaten und staatlichen Schulden. Aus diesen Gründen ist der Nutzen eines Euro-Austritts bzw. eines Süd-Euro umstritten.^[164]^[165] Ein großes Problem sei, dass jedem Marktteilnehmer klar sein dürfte, dass gerade die Abwertung der Hauptzweck der Aufspaltung ist. Um der Herabwertung des eigenen Geldvermögens zu entgehen, würden Finanzinstitute, Firmen und Privathaushalte im schlimmsten Fall in einem systemweiten Bank Run ihr Geld ins Ausland schaffen. Da die Aufspaltungsländer sowieso schon Probleme bei der Refinanzierung haben, könnten sie das Bankensystem nicht stützen. Das Ergebnis wäre eine Finanzkrise, die mit großer Wahrscheinlichkeit auf das Wirtschaftswachstum und die Beschäftigung durchschlagen würde.^[166]

Nach dem Sondergutachten des Sachverständigenrats zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung vom 5. Juli 2012 sind Konzepte der Aufspaltung bzw. des Austritts der Nordländer aus dem Euro mit hohen Risiken verbunden:^[167]

Für die Finanzmärkte würde dies einen zentralen Regimewechsel bedeuten, es kann zu Kapitalverlagerungen kommen, welche die Situation der Finanzsysteme der Austrittsländer erheblich belasten.
Deutschen Kapitalanlegern würde eine Auflösung der Währungsunion erhebliche Verluste bringen. Die deutschen Auslandsforderungen gegenüber dem Euro-Raum betragen 2,8 Billionen € zzgl. 907 Milliarden € Target-2 Forderungen der deutschen Bundesbank. Ein Teil dieser Forderungen würde uneinbringlich.
Kurzfristig könnte es zu einem Unsicherheitsschock mit einem Einbruch der deutschen Wirtschaftsleistung um 5 % kommen.
Die mit einer Wiedereinführung der DM verbundene Aufwertung würde auf Dauer die internationale Wettbewerbsfähigkeit der deutschen Wirtschaft nicht nur in Europa, sondern weltweit erheblich beeinträchtigen.

Nach Ansicht von Malte Fischer ist der Wechselkurs keine entscheidende Größe für die Nachfrage nach deutschen Produkten, weil diese wegen ihrer hohen Produktqualität wenig preissensibel seien.^[168] Das Frühjahrsgutachten 2015 des Sachverständigenrats weist auf deutlich verbesserte Schutzmechanismen im Euro-Raum hin wie die Bankenunion, den ESM und Instrumente der EZB.^[169]

Nord- und Süd-Euro

Ein Vorschlag zur Lösung der Verschuldungskrisen sieht vor, statt der bestehenden Euro-Währungsunion, bei der hinsichtlich wirtschaftlicher und finanzieller Vorstellungen sehr heterogene Staaten eine Währung zu führen versuchen, zwei Währungsunionen einzuführen: In jeder der beiden Währungsunionen könnten jeweils Staaten mit ähnlicher Wirtschafts- und Finanzstruktur sowie ähnlichen währungspolitischen Ansätzen eine eigene Gemeinschaftswährung führen. Weil die meisten währungsrelevanten Unterschiede zwischen eher nördlich und südlich liegenden EU-Staaten vorhanden sind, wird dabei zumeist von einem Nord-Euro und einem Süd-Euro gesprochen. Das Konzept beruht auf der Annahme, dass bei einer Spaltung des Währungsgebietes die langfristigen Vorteile die kurz- und langfristigen Nachteile übertreffen werden. Einer wissenschaftlichen Untersuchung des Österreichischen Instituts für Wirtschaftsforschung im Jahr 2012 zufolge wäre für Österreich eine Wirtschaftskrise zu erwarten, die derjenigen des Jahres 2009 in etwa gleichkäme und zwei Jahre andauern würde. Es würde etwa fünf Jahre dauern, bis die Defizite im Bruttoinlandsprodukt wieder wettgemacht würden. Die Arbeitslosigkeit würde zeitweise um etwa 180.000 Personen ansteigen.^[170]^[171]^[172]^[173] Das Institut für Höhere Studien ermittelte für Österreich einen Einbruch von minus 7,5 % bei Einführung eines Nord-Euros bis 2016 und eine Zunahme der Arbeitslosen um 80.000 Personen.^[174] Diese Zahlen beziehen sich auf ein, laut Autoren, „optimistisches“ Referenzszenario, in dem angenommen wird, dass die Krisenländer ihre Lohnstückkosten durch interne Abwertung senken, ihre Banken rekapitalisieren und ihre Kredite zurückzahlen werden. Zudem müssten die Euroländer bereit sein, weitere Schuldenschnitte in Kauf zu nehmen und bei Bedarf weitere Banken zu rekapitalisieren und, wenn notwendig, den ESM aufzustocken. Trotzdem würde das Wirtschaftswachstum vor allem in den Südländern über viele Jahre sehr klein ausfallen, was die Rückzahlung der Kredite erschweren würde. Mit einem Nord-Euro würde die Wachstumsrate des österreichischen Bruttoinlandsproduktes für zwei Jahre negativ ausfallen, aber danach wieder auf etwa 2 % ansteigen.^[175]

Alternativ schlug Markus C. Kerber, Professor für öffentliche Finanzwirtschaft und Wirtschaftspolitik an der Technischen Universität Berlin, vor, den Euro insgesamt beizubehalten, jedoch zusätzlich einen Nord-Euro – Kerber nennt ihn „Guldenmark“^[176] – als Parallelwährung einzuführen. Dieser solle von Ländern mit Leistungsbilanzüberschuss – konkret Deutschland, den Niederlanden, Finnland, Österreich und Luxemburg – getragen werden. Die Guldenmark könne Wettbewerbsunterschiede zwischen Nord und Süd ausgleichen helfen.^[177]^[178]

Euro-Austritt einzelner Staaten

Ein weiterer Vorschlag zur Lösung der Verschuldungskrisen sieht vor, dass einzelne Euro-Staaten aus der Gemeinschaftswährung Euro und dem Eurosystem wieder aussteigen und stattdessen beispielsweise wieder eine nationale Währung und ein nationales Währungssystem einführen, um zum Euro abzuwerten und Wettbewerbsrückstände abzubauen. Intensiv wird dies für Griechenland mit seinen besonders ausgeprägten makroökonomischen Ungleichgewichten unter dem Begriff „Grexit“ diskutiert. Bei einem Grexit sieht Volker Wieland, Mitglied im Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung, Chancen auf schnelleres Erreichen internationaler Wettbewerbsfähigkeit und bis dahin auf weniger hohe Arbeitslosigkeit.^[179]

In historischem Vergleich von 71 Währungskrisen fanden sieben Wirtschaftsforscher des Leibniz-Instituts für Wirtschaftsforschung (ifo) 2012 diese Tendenz, dass sich Länder nach Währungsabwertungen deutlich rascher erholten als nach inneren Abwertungen.^[164]^{:S. 11 ff.} Detaillierte Vergleiche der inneren Abwertung in Lettland und Irland mit Währungsabwertungen in Italien, Thailand und Argentinien bestätigten den ifo-Forschern, dass die Währungsabwertungen vorteilhaft waren (auch sozial).^[164]^{:S. 14 ff.} Mögliche Wirkungen einer griechischen Währungsabwertung auf Schuldenbeträge (Bilanzeffekte) sprächen eher für als gegen einen Austritt.^[164]^{:S. 30 f.} Technisch-organisatorisch sei ein Grexit mit moderaten Kosten möglich. Der Grexit sei demnach für Griechenland eine gangbare Alternative.^[164]^{:S. 34 f.}

Verbreitet ist dennoch die Meinung, dass kein Land die Eurozone freiwillig verlässt. Ein zwangsweiser Ausschluss ist vermutlich nicht möglich. Gleichwohl könnte Griechenland gezwungen sein, eine zusätzliche eigene Währung (Komplementärwährung) einzuführen: wenn nämlich die Länder, die bisher für griechische Kredite bürgten, nicht mehr für weitere Tranchen aus den Hilfspaketen einstehen (z. B. weil Griechenland Forderungen nicht eingehalten hat) und Griechenland am Kapitalmarkt keine Kredite mehr erhält (d. h. es nicht schafft, Käufer für neu emittierte Staatsanleihen zu finden). Der Spiegel veröffentlichte Anfang 2015 ein detailliertes Szenario, wie Griechenland aus dem Euro ausscheiden könnte.^[180]

Um spekulative Verwerfungen und eine weitere Kapitalflucht aus einem Eurokrisenstaat bei einem Euro-Ausstieg zu vermeiden, müsste nach allgemeiner Ansicht ein solcher Ausstieg ohne vorherige Ankündigung sehr plötzlich kommen. Da bislang ein Euro-Austritt in den EU-Verträgen nicht vorgesehen ist, wurde 2011 in einem Planspiel der FAZ in diesem Zusammenhang ein sogenanntes „vereinfachtes Vertragsänderungsverfahren“ vorgeschlagen.^[181] Barry Eichengreen hält eine spontane vollständige Umstellung für nicht möglich. Anders als noch im 19. Jahrhundert müssten Zentral- und Geschäftsbanken die Software für ihre IT-Systeme und für sämtliche Geldautomaten umschreiben. Außerdem wäre eine politische Debatte und ein Gesetzgebungsverfahren auf europäischer Ebene und auf Ebene der nationalen Parlamente notwendig. Während dieser Zeit hätten alle Bürger und Investoren einen starken Anreiz, ihr Geld vor der erwartbaren Abwertung um 20–30 % durch Kapitalflucht der aus der Eurozone austretenden Volkswirtschaft zu entziehen.^[182] Demgegenüber schildern Born et al. die positiven Erfahrungen bei der Aufspaltung der ehemaligen Tschechoslowakei in einer Februarwoche 1993.^[164]^{:S. 31 f}

Ein weiteres Problem sei die Ansteckungsgefahr. Ein solcher Schritt könne auch das Vertrauen in die Bankensysteme anderer von der Krise betroffener Staaten erschüttern. Ein griechischer Austritt könne zu Kapitalflucht aus anderen südeuropäischen Ländern führen, da dann die Angst bestehe, dass diese ebenfalls austreten könnten und die Bürger ihre Spareinlagen in „harten“ Euro vor einer Umstellung in eine „weiche“ neue Währung schützen wollen. Diese Kapitalflucht zöge eine weitere Destabilisierung nach sich, die in einer sich selbsterfüllenden Prophezeiung eine Kettenreaktion weiterer Austritte auslösen könnte. Nach zwei Gutachten im Frühjahr 2015 des Sachverständigenrats und des Internationalen Währungsfonds IWF wurde die Ansteckungsgefahr aufgrund der oben beschriebenen Schutzmechanismen im Euro-Raum wie der Bankenunion, des ESM und der Instrumente der EZB deutlich reduziert bzw. beherrschbar.^[183] Es drohe kaum Ansteckung über Handelsbeziehungen. Von den 2010 bestehenden Ansteckungsgefahren für Banken außerhalb Griechenlands bleibe wenig. Spekulative Risiken seien schon deshalb geringer, weil nun Verletzungen des Regelwerks der Währungsunion stärker und glaubwürdiger abgelehnt würden.^[169]

Entschuldung durch einmalige Vermögensabgabe

Weitere Vorschläge zur Reduzierung der Staatsschulden sind einmalige Vermögensabgaben oder Zwangsanleihen. Denn laut DIW stehen den hohen Staatsschulden hohe private Vermögen gegenüber. Privathaushalte mit höherem Vermögen und Einkommen könnten zur Refinanzierung und zum Abbau der Staatsschulden herangezogen werden.^[184] Eine derartige Abgabe hätte verschiedene Vorteile. Zum einen wäre keine Dämpfung der Konsumnachfrage zu befürchten.^[185] Außerdem würde die gestiegene Ungleichheit der Vermögen reduziert. Eine Schwierigkeit besteht in der genauen Ermittlung der Vermögenswerte sowie darin, Steuerflucht und Steuerdelikte zu verhindern.^[185] Die meisten der sich in der Krise befindlichen Staaten weisen einen überdurchschnittlichen Teil an unbesteuerter Schattenwirtschaft, eine überdurchschnittlich verbreitete Praxis der Steuerhinterziehung, Kapitalflucht oder besonders niedrige Steuersätze auf.

Das DIW berechnet, dass eine Vermögensabgabe von 10 %, von der die reichsten 8 % der Bevölkerung betroffen wären, für Deutschland 230 Milliarden Euro bereitstellen würde. Dies ließe sich vermutlich auf andere europäische Länder übertragen.^[185] Historisch gebe es etwa für Deutschland viele Beispiele entsprechender Vermögensabgaben, v. a. der Wehrbeitrag von 1913, das Reichsnotopfer im Rahmen der Erzbergerschen Steuer- und Finanzreformen von 1919 als außerordentliche Vermögensabgabe, die Zwangsanleihe 1922/1923, bei der alle Personen mit einem Vermögen über 100.000 Mark zeichnungspflichtig waren, sowie die Vermögensabgabe 1949, die im Rahmen des Lastenausgleichsgesetzes von 1952 genauer geregelt wurde.^[186]

Ein Vorschlag des SPD-nahen Volkswirtschaftlers Harald Spehl sieht eine Entschuldung von Staaten nach dem Vorbild dieses deutschen Lastenausgleichs vor. Da den öffentlichen Schulden in Deutschland (2,5 Billionen Euro) Gläubigerpositionen in gleicher Höhe gegenüberstehen, das private Vermögen in Deutschland mindestens 6,6 Billionen Euro umfasst, könnten Staatsschulden mit Hilfe einer auf die vermögendste Bevölkerungsgruppe beschränkten Vermögensabgabe in der Größenordnung des Lastenausgleichs über einen Zeitraum von 30 Jahren etwa mittels eines Fonds Entschuldung Deutschlands getilgt werden.^[187] Ähnliches fordern die Grünen und die Linkspartei.^[188]^[189]

Ungeregelte Insolvenz

Akteure an den Finanzmärkten sind zunehmend der Meinung, dass zumindest im Falle der griechischen Schuldenkrise „ein Ende mit Schrecken, nämlich ein Zahlungsausfall Griechenlands, einem Schrecken ohne Ende inzwischen vorzuziehen wäre“ (Stand Februar 2012). Vereinzelt wird gefordert, nicht mehr die 130 Mrd. Euro als weiteren Rettungsschirm-Kredit zur Verfügung zu stellen, sondern eventuell nur noch einen Überbrückungskredit für die Tilgung von im März 2012 bei Griechenland fällig werdenden Tilgungsverpflichtungen. Die Insolvenz sei sowohl aus Sicht eines Landes wie Griechenland das Beste, weil es dann die Chance auf einen echten Neuanfang hätte, als auch aus Sicht der anderen Länder und insbesondere der Eurozone, die sich im Verlauf der Krise inzwischen besser auf eine Insolvenz von Staaten wie Griechenland vorbereitet hätten.^[190] Der Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung (SVR) untersuchte im Frühjahr 2015 eigens die möglichen Auswirkungen eines griechischen Zahlungsausfalls,^[191] der oben als Auslöser eines Euro-Austritts dargestellt ist. Neben den bekannten Ansteckungsgefahren und deren deutlicher Reduzierung macht der SVR dabei auf Probleme der Griechen und griechischen Banken aufmerksam, die auch nach einer Währungsumstellung noch Kredite in Euro bedienen müssen, und auf dadurch mögliche Krisenverstärkung für die griechische Realwirtschaft. Den Insolvenzrisiken stellte die Untersuchung die Ansteckungsgefahr aus Griechenland voran, dass die im gesamten Euroraum angelegte wirtschaftliche Erholung verringert würde, wenn auch in anderen Mitgliedstaaten die notwendigen Anpassungen ausbleiben oder bereits umgesetzte Reformen zurückgedreht würden.^[191]^{:S. 8}

Entwicklung und Maßnahmen in den einzelnen Ländern

Überblick

Die Verschuldungs- und Haushaltslage der meistbetroffenen Staaten

Credit Default Swaps-Spreads ausgewählter europäischer Länder (2010–2013). Bei einem Wert von 1.000 Basispunkten kostet es jährlich 1 Mio. EUR, einen Kredit über 10 Mio. EUR auf fünf Jahre abzusichern.

Entwicklung der Staatsschuldenquote im Euroraum mit Prognose

Verglichen mit anderen Industrienationen wie den Vereinigten Staaten, Großbritannien oder Japan liegt die Staatsschuldenquote des Euroraums auf vergleichsweise niedrigem Niveau. Jetzige Krisenländer wie Irland oder Spanien haben in den Jahren vor der Finanzkrise ab 2007 die Kriterien des Stabilitäts- und Wachstumspaktes mustergültig eingehalten, über mehrere Jahre hinweg wurden sogar Budgetüberschüsse erzielt (was in Deutschland seit 1970 nur ein einziges Mal vorkam). In den meisten Krisenländern stieg die Staatsschuldenquote vor allem deshalb, weil in der Finanzkrise ab 2007 einerseits die Wirtschaftsleistung zurückging und andererseits Bankenrettungs- und Konjunkturprogramme anfielen. In den meisten Krisenstaaten (mit Ausnahme von Griechenland) hatte sich die Schuldenkrise vor der Finanzkrise nicht abgezeichnet.^[192]

Beim Vergleich der Staatsschuldenquoten (also der Staatsverschuldung im Verhältnis zum Bruttoinlandsprodukt) muss berücksichtigt werden, dass die Solvenz des jeweiligen Staates von den konkreten Umständen abhängt. Ein unter normalen Umständen solventes Land kann als insolvent erscheinen, wenn es in eine Wirtschaftskrise gerät und seine Wirtschaft schrumpft (Rezession). Ebenso ist die Beurteilung von den Refinanzierungskonditionen abhängig. Auch ein Land mit ausgeglichenem Haushalt kann als überschuldet erscheinen, wenn der Zinssatz plötzlich stark steigt.^[193] Die Prämien für eine Absicherung gegen den Ausfall von Staatsanleihen (d. h. die sog. Credit-Default-Swap-Spreads oder CDS-Spreads) insbesondere von Griechenland, aber auch von Portugal, sind bis Ende 2011 stark angestiegen (siehe Grafik rechts).^[194] Italien und Spanien mussten 2012 ein sehr großes Volumen an aufgenommenen Staatsanleihen zurückzahlen. Italien hat nach Berechnungen der DZ Bank einen Kapitalbedarf – die Jahre 2012 bis 2014 zusammengerechnet – von insgesamt 956 Milliarden Euro, Spanien von 453 Milliarden Euro.^[195] Diese hohe Staatsschuldenquote machte auch noch im Jahr 2018 Sorgen. So sah der Chef der österreichischen Finanzmarktaufsicht Helmut Ettl neben Preisblasen an einigen Immobilienmärkten, Börsen und Krypto-Ökonomie besonders die weiter hohe Staatsverschuldung in manchen EU-Staaten als „Erste Warnzeichen“ für eine neue Finanzkrise.^[196] In Anbetracht der vielen ungelösten Probleme im Eurobereich, des anhaltenden Niedrigzinsumfeldes, des weltweiten Handelsstreits, der Konflikte in der arabischen Welt, des Brexits sowie der Krise des Multilateralismus, der von einem Multi-Nationalismus abgelöst werde, stehen laut Ettl Anzeichen einer neuen „geopolitische Rezession“ im Raum.^[197]

Staatsverschuldung der meistbetroffenen Staaten und der EU in Prozent des BIP – Maastrichtkriterium ist höchstens 60 Prozent. (2014, 2015: Schätzungen)^[198]^[199]^[200]	2005	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014	2015
Griechenland Griechenland	101,2 %	113,0 %	129,7 %	148,3 %	170,6 %	176,7 %	176,2 %	177,1 %	170,9 %
Irland Irland	27,2 %	44,3 %	64,9 %	92,2 %	106,4 %	117,6 %	124,4 %	120,8 %	119,1 %
Portugal Portugal	62,8 %	71,6 %	83,2 %	93,5 %	108,1 %	119,1 %	127,8 %	130,2 %	125,7 %
Spanien Spanien	43,0 %	40,1 %	53,9 %	61,5 %	69,3 %	86,1 %	94,8 %	97,7 %	104,3 %
Zypern Republik Zypern	69,4 %	48,9 %	58,5 %	61,3 %	71,1 %	89,7 %	116,0 %	107,5 %	127,4 %
Italien Italien	105,4 %	105,8 %	116,4 %	119,2 %	120,7 %	126,5 %	133,0 %	132,1 %	133,1 %
Slowenien Slowenien	26,7 %	21,9 %	35,0 %	38,6 %	46,9 %	54,0 %	63,2 %	70,1 %	74,2 %
Vergleichswerte
Europaische Union Europäische Union (27 Länder)	62,8 %	62,5 %	74,6 %	80,2 %	83,0 %	86,8 %	90,2 %	88,2 %	90,0 %
Deutschland Deutschland	68,5 %	66,7 %	74,5 %	82,5 %	80,5 %	81,7 %	79,6 %	74,9 %	74,1 %
Osterreich Österreich	64,2 %	63,8 %	69,2 %	72,3 %	72,8 %	74,0 %	74,8 %	84,6 %	73,5 %
Frankreich Frankreich	66,7 %	68,2 %	79,2 %	82,3 %	86,0 %	90,0 %	93,5 %	95,6 %	96,0 %
Vereinigtes Konigreich Vereinigtes Königreich	42,2 %	54,8 %	67,8 %	79,4 %	85,0 %	88,7 %	94,3 %	89,3 %	98,6 %
Vereinigte Staaten Vereinigte Staaten	68,2 %	71,8 %	90,1 %	99,2 %	103,5 %	109,6 %	104,7 %	105,2 %	103,8 %

Öffentlicher Haushaltssaldo in Prozent des BIP – Maastrichtkriteriumsuntergrenze ist −3 Prozent. (2014, 2015: Schätzungen)^[198]^[199]^[200]	2005	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016
Griechenland Griechenland	−5,5 %	−9,8 %	−15,6 %	−10,7 %	−9,4 %	−6,8 %	−13,1 %	−3,7 %	−5,9 %	+0,7 %
Irland Irland	+1,7 %	−7,3 %	−13,9 %	−30,9 %	−13,4 %	−8,4 %	−7,4 %	−3,7 %	−2,0 %	−0,6 %
Portugal Portugal	−5,9 %	−3,6 %	−10,2 %	−9,8 %	−4,4 %	−5,0 %	−5,9 %	−7,2 %	−4,4 %	−2,0 %
Spanien Spanien	+1,3 %	−4,5 %	−11,2 %	−9,7 %	−9,4 %	−8,0 %	−6,8 %	−6,0 %	−5,1 %	−4,5 %
Zypern Republik Zypern	−2,4 %	+0,9 %	−6,1 %	−5,3 %	−6,3 %	−5,3 %	−5,1 %	−8,8 %	−1,2 %	+0,4 %
Italien Italien	−4,4 %	−2,7 %	−5,4 %	−4,5 %	−3,9 %	−3,0 %	−3,0 %	−3,0 %	−2,7 %	−2,4 %
Slowenien Slowenien	−1,5 %	−1,9 %	−6,0 %	−5,7 %	−6,4 %	−4,4 %	−15,1 %	−5,4 %	−2,9 %	−1,8 %
Vergleichswerte
Europaische Union Europäische Union (27 Länder)	−2,5 %	−2,4 %	−6,9 %	−6,5 %	−4,4 %	−3,6 %	−3,5 %	−3,0 %	−2,4 %	−1,7 %
Deutschland Deutschland	−3,3 %	−0,1 %	−3,1 %	−4,1 %	−0,8 %	+0,1 %	0,0 %	+0,3 %	+0,7 %	+0,8 %
Osterreich Österreich	−1,7 %	−0,9 %	−4,1 %	−4,5 %	−2,5 %	−2,5 %	−2,5 %	−2,7 %	−1,1 %	−1,6 %
Frankreich Frankreich	−2,9 %	−3,3 %	−7,5 %	−7,1 %	−5,2 %	−4,5 %	−4,1 %	−3,9 %	−3,6 %	−3,4 %
Vereinigtes Konigreich Vereinigtes Königreich	−3,4 %	−5,0 %	−11,5 %	−10,2 %	−7,8 %	−6,2 %	−6,4 %	−5,7 %	−4,3 %	−3,0 %
Vereinigte Staaten Vereinigte Staaten	−3,2 %	−6,4 %	−11,9 %	−11,3 %	−10,1 %	−8,5 %	−6,4 %	−5,7 %	−4,9 %

Ratings

Parallel zur Entwicklung der Schuldenkrise stuften die Ratingagenturen die Kreditwürdigkeit der betroffenen Staaten mehrfach herab.

Die erste Herabstufung Griechenlands erfolgte im Dezember 2009 und bereits im Juni 2010 war kein Investment-Grade-Rating mehr gegeben. Irland, das bis Juli 2009 noch ein Aaa-Rating hatte, wird seit Juli 2011 (ebenso wie Portugal) nicht mehr als Investment-Grade bewertet. Spanien verlor zwar im Juni 2010 sein Aaa-Rating, hat aber mit A1 nach wie vor Investment-Grade, ebenso wie Italien, das auf A2 herabgestuft wurde (Ratings von Moody’s). Ende 2011 bewertete Moody’s die Euro-Staaten Griechenland (Ca), Portugal (Ba2) und Irland (Ba1) nicht mehr als Investment-Grade. Auch Zypern wurde im März 2012 von Moody’s dieser Status entzogen.

Sechs Staaten der Eurozone, die nicht von einer Verschuldungskrise betroffen sind (Deutschland, Finnland, Frankreich, Luxemburg, Niederlande, Österreich), verfügten mit Triple-A zunächst weiterhin über das bestmögliche Rating. Am 13. Januar 2012 wurden auch Frankreich und Österreich von Standard & Poor’s auf die Note AA+ herabgestuft, womit aus Sicht der größten Ratingagentur lediglich vier der Euro-Staaten die Bestnote behielten.^[201] Insgesamt hat Standard & Poor’s die Ratings von neun europäischen Ländern (Frankreich, Italien, Malta, Österreich, Portugal, Spanien, Slowakei, Slowenien und Zypern) im Zuge der Krise herabgesetzt.^[202] Am 18. Dezember 2012 stufte Standard & Poor’s Griechenland um mehrere Stufen auf B- herauf.^[203]